事项：　　10 月17 日，国新办发布会上住建部部长倪虹表示，将通过货币化安置房方式新增实施100 万套城中村改造、危旧房改造。如果前期工作做得好，还可以在100 万套上继续加大力度；年底前将“白名单”项目信贷规模增加到4 万亿元。要将所有合格项目都争取纳入“白名单”，应干尽干。　　自然资源部副部长刘国洪表示，盘活存量闲置土地工作是自然资源部当前工作的重点，财政部已宣布允许专项债用于土地储备，具体方面，我们将优先考虑企业无力开发、不愿开发，还没有动工建设的住宅商务用地。　　评论：　　城中村改造对应真实需求，有助于消化市场上存量住宅，其成立的关键在于资金平衡，改造前后土地增值空间决定项目难易程度。1）调查显示，35 个大中城市，需要改造的城中村有170 万套；全国需要改造的危旧房有50 万套。这次提出的新增实施100 万套主要针对条件成熟、通过加大政策力度可以提前干的项目，主要采取货币安置的方式，将更有利于群众和自己意愿选择合适方式。2）城中村改造按照100 万套，假设每套200 平，赔偿金额参考广州白云区农民集体所有土地征收补偿办法，约为7314 元/平，粗算赔偿资金约1.5 万亿，若全部转化为商品房销售，预计约为2023 年商品房销售额的12.5%。　　3）我们曾在《挖潜城中村改造：要素红利与真实需求》报告中提到，城中村改造项目成立关键在于资金平衡，改造前后土地增值空间决定项目难易程度，当前要克服的主要难点是项目增值空间受规划方案、拆迁成本、地块是否流拍（改造后地块是否对应有效需求）限制，期待后续更大力度的推进。　　本次将“白名单”项目信贷规模增加至4 万亿元，有望改善房企资金环境，促进保交楼任务完成，融资支持可能有一部分是贷款展期。1）截至10 月16 日，“白名单”房地产项目已审批通过贷款2.23 万亿元，此次房地产项目白名单信贷投放力度加大，有望进一步改善房企资金环境，促进保交房任务完成。2）需要注意的是，白名单项目融资支持分为贷款展期、新增投放贷款，可能有部分项目获得贷款展期支持，新增投放贷款对项目剩余可售货值有一定要求。　　专项债收储政策脉络有迹可循，从5 月17 日何总理表示“妥善处置盘活闲置存量土地”――6 月24 日自然资源部出台18 条政策措施盘活存量土地――10 月12 日财政部表态，允许专项债券资金用于土地储备――10 月17 日自然资源部表态，将优先考虑企业无力开发、不愿开发，还没有动工建设的住宅商务用地。1）2024 年5 月17 日，何总理在表示相关政府应从实际出发，酌情以收回、收购等方式妥善处置已出让的闲置存量住宅用地，以帮助资金困难房企解困；在国务院政策例行吹风会上，自然资源部刘国洪表示支持地方按照“以需定购”原则，以合理价格收回闲置土地，用于保障性住房建设。2）6 月24 日，自然资源部开展视频培训，出台18 条政策措施盘活存量土地，提出收回收购土地用于保障性住房的，可通过地方政府专项债券等资金予以支持，但要量力而行，坚决避免新增地方政府隐性债务。3）自然资源部给政府有偿收回闲置土地设置了准线：须是非企业自身原因造成闲置或者土地局部未开发，且企业无力继续开发、也难以转让的土地。　　收购价格方面，如果地方政府收购存量土地用于保障性住房，其回收价格不能高于保障性住房售价扣除建安成本和合理利润后的水平。4）10 月17 日，自然资源部表示，在盘活存量方面，将优先考虑企业无力开发、不愿开发，还没有动工建设的住宅商务用地。　　依据政策脉络，在盘活闲置存量土地方面，自然资源部将优先考虑企业无力开发、不愿开发，还没有动工建设的住宅商务用地；产权人可能为房企（烂尾项目）、无开发能力的政府平台公司。1）目前闲置土地主要以商业、商品住宅、工业用途为主，受让主体可能有政府平台公司、房企、工业项目投资人等。2）符合专项债收购条件的闲置土地可能有：　　①城市总体规划调整，新规划道路将宗地分割而无法办理规划许可导致闲置土地；②招商引资修建大型商业综合体城市总体规划变更而导致闲置土地；③政府平台公司无相关资质和开发能力导致闲置；④分期开发项目烂尾，房企无力继续开发。　　本次专项债回收闲置存量土地，回购的是已经出让的但未有效开发利用的“熟地”，与2017-2019 年的土储专项债有本质区别。1）财政部于2017 年起启动发行土储专项债，用于支持地方政府依法通过收购、置换、回收等方式取得土地，进行前期开发、储存以备供应土地，主要是面向于未被征收和一级开发的“生地”。以广东省为例，2017 年8 月11日肇庆、清远、潮州、揭阳、云浮发行土地储备专项债券，期限5 年，票面利率3.8%，还款来源多为土地出让收入。2）但目前房地产市场供需关系已经发生重大变化，以往土储专项债主要针对增量扩张的市场环境，而现在提出专项债回收闲置存量土地，目的则是存量盘活，提高土地使用效率。3）2024 年5 月，自然资源部发布《土地储备管理办法》，规定储备土地原则上不再办理国有建设用地使用权首次登记，不得办理不动产抵押登记，避免新增地方政府隐形债务。　　相比于保障性住房再贷款，专项债期限可能更加灵活，但可能存在的矛盾点是，闲置土地可能和销售预期不佳有关，而专项债要求项目有稳定可靠的收益，则可能存在的土储减值损失谁来承担的问题。1）截至2024 年8 月，地方政府专项债平均发行利率约为2.27%，期限方面，地方专项债的发行期限主要集中在3、5、7、10 年期。可以根据项目情况调整；而“517”提出的保障性住房再贷款规模是3000 亿元，利率1.75%，期限1 年，可展期4 次。2）专项债项目通常要有稳定可靠的收益，且收益能够覆盖项目还本付息。　　由于未开发的土储可能和销售预期不佳有关，如果专项债项目要求明确的回款覆盖，则存在土储减值损失谁来承担的问题，表象就是如何确定回收价格。　　专项债回收闲置土地有可能的演化方向包括：1）收城投托底的地块，有利于缓解地方财政压力，但短期对地产影响可能较小；2）收非住宅用地（商务用地），通过规划调整实现土地增值，但可能会在一定程度上增加城市住宅供给；3）收住宅用地，但开发商需将资金重新用于拿优质地块，本质是换地。　　投资建议：有效政策核心是有资金以承担损失的方式解决当前供需失衡问题，缓解地方债务压力可为地产企稳创造条件。乐观预期在“止跌回稳”的要求下，预计仍有政策尝试，关注第二波政策博弈机会。关注港股华润置地、绿城中国、中国海外发展、华润万象生活，A 股可能作为政策抓手的地方国企城建发展、天地源。　　风险提示：政策效果不及预期，微观层面负反馈延续 【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。 （：贺