刘英（中国人民大学重阳金融研究院研究员、合作研究部主任）

　　8月7日，日本股市在接近收盘时再度跳水。原本涨幅超过3%的日经225指数，在收盘时段快速杀跌，截至收盘，该指数仅上涨略超1%。

　　8月5日，全球股市重现“黑色星期一”，从日本股市多次熔断到暴跌4451点，跌超12%，后续延展至韩国股市下跌，到欧洲多国股指下跌3%左右，再到美股以暴跌收尾。道琼斯工业平均指数当日下跌1033.99点，下跌2.6%；标普500下跌160.23点，下跌3%；纳斯达克综合指数下跌576.08点，下跌3.43%。全球股市暴跌众说纷纭，究竟谁是主因？

　　受到上周五美国经济数据爆雷、科技股业绩不及预期等因素影响，周五美股就出现了大跌，进而引发全球股市出现了“黑色星期一”，日本股市前期下跌20%基础上，单日跌幅几乎创下日本股市历史纪录，欧洲股市随即跟着暴跌。市场恐慌指数高达70%。

　　第一，日元套息及日本经济独特性。首先，日元汇率变化。欧美的高利率与日本的负利率和零利率分化的货币政策让日元暴跌，伴随日央行加息两次，日元兑美元从7月10日到8月5日不足一个月内，飙升超过10.8%，日本股指则下挫超过20%。日元的飙升改变了其作为融资货币的金融属性。日元长期维持低利率，大家通常会用美元高利率来进行套利，不只是金融市场，即使日本百姓也常使用这种日元进行无风险套利。我们看到“渡边太太”就是借出日元到外汇市场购买美元等金融产品，然后获得收益后再换回来，获取无风险收益。金融市场就更是如此。而日本政策利率水平在全球长期处于低洼地带，为日元套息交易中的融资货币创造了条件。

　　其次，日本股市波动更大。日股和美股关联度高，美股暴跌引发日本暴跌。而日本股市的海外持有者超过30%，交易量更是超过60%。日本股市比别人跌更多和涨更多。这背后是日本经济不只是反映国内经济，而是有更多企业海外投资带来更大海外市场，日本经济、日本股市、日元汇率都有独特性，而这种独特性带来的是日本股市跌更多涨更多，日本股市受到国际形势影响更大。美国经济直接或者间接的负面溢出影响，直接冲击日本股市，进而引爆日本股市暴跌。

　　最后，日本央行再次加息。今年3月日央行首次加息，扭转了八年负利率。近日日本央行再次加息15基点。而日本低利率是常态，一旦日本央行加息则会引发巨震。在结束了持续8年的负利率后陡然加息两次，日本汇率自然飙升。而加息不仅增加日本企业的融资成本，进而抑制投资，而且抑制消费，还限制日本产品的出口，进而影响日本经济增长。当下日本2.8%、美国3%的通胀水平让央行进退两难，但美联储必须降息，次数和幅度需要更多。

　　第二，此轮全球股市暴跌中的美国风险因素。日本股市与美国股市息息相关，近日公布的美国经济数据超预期地差，7月份新增非农就业只有11万人，远低于预期和上个月20万人左右的数量。最新的7月份美国制造业PMI指数更进一步走低到46.8%，跌到上年的低位运行状态。而日本股市的暴跌从美国数据公布到美股下跌为止，当天美股开启了暴跌模式，美国纳斯达克和道指分别下跌超过418点和610点，有些科技股更是双位数暴跌。

　　一是美国经济不及预期带动美股回调。无论是美国企业的业绩不及预期，还是美国经济数据不及预期，都带动股市回调。近日公布6月份美国经济数据不仅大幅低于预期，而且失业率提高到4.3%，升至两年半多以来的新高，美国制造业和非制造业PMI指数更是降到了48的区间，创下几年来新低，这都代表美国经济前景堪忧。

　　二是美国高利率抑制美国经济。尽管上半年美国经济表现尚可，人工智能带动股市上涨，但高估值、高股价、高预期、低收益是现状。不仅最新的7月份美国制造业PMI指数跌回到去年的46.7%，而且失业率走高，非农就业数据陡降。从萨姆法则来看，一旦失业率连续3个月的移动平均值比前12个月最低值高出0.5%以上，美国经济就会陷入衰退。而市场普遍认为美国7月失业率高达4.3%，已经触发了萨姆法则。不仅如此，持续高利率抑制经济，市场上恐怕已经在进行衰退交易。上年普遍预计今年年中美联储就步入降息周期，但是至今迟迟未落下降息的靴子，这也让股市掉头向下，依然将利率维持在5.25~5.5%的高位，这带来股市承压和股市下滑。

　　三是美国长短期国债收益率倒挂警示风险。美国长、短期国债收益率倒挂已经持续了达两年之久，这实际上是对美国股票市场的风险警示。而美股从2008年持续不断上涨的慢牛，累计上涨了15年时间，在科技股高估值下，美国高利率水平下，美股走升面临回调的趋势。

　　美国的负面溢出效应直接冲击欧洲股市，叠加地缘政治冲突加剧中的欧洲市场更是苦不堪言。从欧洲来看，周一德国DAX指数下跌2.96%，欧洲股市也出现暴跌。欧洲方面除了受到美国经济形势的外溢影响外，欧央行处于降息周期，而美联储依然按兵不动，这也带来负面溢出影响。欧洲经济本身疲弱，还受到地缘政治冲突的影响，导致欧洲股市下跌。

　　美国作为全球最大经济体，对世界经济的影响举足轻重。美国打喷嚏，日本欧洲就可能感冒。美国经济出现停滞甚至下滑的信号，对世界经济信心造成不利影响。这种不利影响经过波动性极大的日本股市放大后，又反过来进一步影响了美欧市场。

　　尽管美日欧股市暴跌对我国的影响有限，但是我们也要注意防控风险，防止外围股市暴跌对我国的冲击和影响。